千亿市值百济神州之谜：成立11年从未盈利 冲刺科创板或成首家三地上市药企

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9月13日讯(记者 杜丁)日前，百济神州(HK:06160)发布的港股半年报显示，上半年公司总收入达到7.56亿美元，是去年全年收入的2.5倍。

虽然收入大幅增加，但还是未能实现盈利。由于研发、销售以及行政等开支超过10亿美元，百济神州上半年的亏损额依然高达4.18亿美金。

在生物医药行业，百济神州无疑是一个特殊的存在。成立11年一直处于亏损状态，近5年亏损已超220亿。数据显示，2016年到2020年期间，百济神州的归母净利润从亏损1.19亿美元一路跌到了亏损15.97亿美元。

随着亏损幅度逐年增大，越来越多的声音质疑公司的未来发展。对此，百济神州在回复提问时表示，“公司预计将持续积极促进已获批产品销售扩张、在研产品的获批和产能扩充，以提升公司盈利能力，有望实现良好股东回报”。

谜团一：连亏11年何时转正？

公开信息显示，百济神州成立于2010年10月，主要研发肿瘤创新药，公司于2016年、2018年分别在美国纳斯达克和港交所双重上市。

今年7月底，百济神州又提交了上交所科创板IPO的注册稿， 如果百济神州能成功登陆科创板，将成为首家实现在美股、港股、A股(科创板)三地上市的医药企业。

财报显示，2016-2020年，百济神州的营收分别为107万美元、2.38亿美元、1.98亿美元、4.28亿美元和3.09亿美元；归母净利润分别为-1.19亿美元、-9310.50万美元、-6.74亿美元、-9.49亿美元、-15.97亿美元。近5年累计亏损高达34.5亿美元，折合人民币约为223亿元。

此外，2018年-2020年，百济神州经营活动产生的现金流量分别为-42.00亿元、-55.46亿元和-51.80亿元。

对此，业内人士表示，作为一家研发型的生物医药企业，前期持续亏损也不足为奇，但若长此以往，资金链将难以为继；又或者研发成果无法顺利完成商业化转化，产生盈利，百济神州也将陷入经营困境。

百济神州在回复时则表示，目前公司正在积极推进已获批产品的商业化与医保准入，包括布鲁顿酪氨酸激酶(BTK)小分子抑制剂百悦泽 (BRUKINSA)、抗 PD-1 单抗百泽安、PARP 抑制剂百汇泽；商业化阶段授权产品包括瑞复美、维达莎、ABRAXANE、安加维和倍利妥。

百济神州称，公司在中国的商业化团队规模超过2000人，覆盖超过1000家医院；美国商业化团队规模超过100人。公司2017年度、2018年度、2019年度以及2020年度药品销售收入金额分别为人民币1.65亿元、8.65亿元、15.36亿元以及21.20亿元。“随着公司自主研发产品的上市销售活动的开展，及授权销售产品销售收入的增长，公司药品销售收入金额整体呈上升趋势。”

尽管公司尚未盈利，百济神州一直跻身于中国生物制药行业市值龙头行列。截至2021年9月13日，百济神州在港股的总市值高达2591亿港元，在美股的总市值则为326.9亿美元。

谜团二：持续亏损每年数十亿研发费用钱从何来？

记者注意到，即便是在持续亏损的情况下，百济神州的研发投入水平始终处于一个非常高的位置。

数据显示，2018年至2020年，百济神州的研发费用金额分别为45.97亿元、65.88亿元、83亿元，几乎是目前国内上市企业研发投入最高的企业，堪称国内“最烧钱”药企。

对此，2019年9月5日，香港J Capital Research(美奇金)发布做空报告，直指百济神州“虚构收入、研发支出畸高”等。这份做空报告使得百济神州在两天之内蒸发超过80亿港元市值。

今年上半年，百济神州研发继续投入6.76亿美金，同比增长了14.57%。细分到季度来看，2021年Q2百济神州研发投入创造了近六个月最高。

而对于研发投入过高的质疑，百济神州在回复时表示，“从研发费用具体构成看，临床试验费占最大比重，这与公司全球化发展战略密切相关。”百济神州称，随着产品管线的拓展与推进，公司目前正在超过35个国家和地区管理超过100项正在进行的临床试验，其中包括超过25项III期或潜在注册可用的临床试验，总入组患者及健康受试者超过12000人，其中海外入组超过5700人。“相比于仅在中国进行的临床试验而言，在海外进行的全球性临床试验，往往需要较高的成本和投入，公司开展的大规模全球临床试验，是研发费用高的主要原因。”

谜团三：股东关联方既是最大客户又是重要供应商？

据媒体报道，2017年，百济神州曾向新基瑞士发行约占公司当时股份总数5.6%的股份，新基瑞士由此成为公司的股东。

但随后新基瑞士却又变身成为百济神州的最大客户，在2017年，百济神州有九成的营收都来自于新基瑞士。此外，新基瑞士还是百济神州的重要供应商，对此，媒体质疑称，这样一种多重关联关系，很容易让人联想到财务操纵或者利益分配上的“猫腻”关系。

对此质疑，百济神州称，2017年7月5日，发行人与新基瑞士签订股份认购协议。于2017年8月31日，发行人以每股普通股 4.58 美元，或每股美国存托股份59.55美元的价格向新基瑞士定向发行32,746,416股普通股，总交易价格为1.5亿美元。

发行完成后，新基瑞士持有发行人32,746,416股普通股，约占发行人当时已发行股份总数的5.6%。新基瑞士2017年对百济神州持股比例大于 5%，为公司关联方，于2018年1月，公司完成后续增发后，导致新基瑞士对公司的持股比例低于5%，新基瑞士于上述增发完成12个月后不再视同公司的关联方。

百济神州并称，2020年年度报告期内公司向新基瑞士收取技术授权费和研发服务费、采购药品的定价根据商业谈判而来，价格公允，不存在利益输送，“公司也均已经在《招股说明书》‘第七节 公司治理与独立性’之‘九、关联(连)交易情况’之‘(一)主要关联交易’中完整披露上述交易，新基瑞士持股比例降低系公司完成后续增发所致，不存在关联交易非关联化的情形。”

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