水泥之大棋局：2021不战而胜 后工业时代的“和平演变”

大气网讯:本报告导读：

后工业化时代矿山资源化属性增强，行业集中度提升走向“和平演变”时代，而“大国大城”新城镇化方向开篇，区域布局领先的龙头或不战而胜，是估值上升的起点。

摘要：

“后工业时代”的“和平演变”，龙头企业“不战而胜”。矿山进一步收紧，发达地区城镇化过阈值后环保对矿山与产能挤出将持续带来供给波动，供需紧平衡下高价格中枢将是每年大概率事件，资源优势的龙头企业将充分享受高价格与高产能利用率；且被挤出指标将不得不向资源占优的龙头企业靠拢或带来成长性的突破，从此行业集中度提升的方式也将从过去惨烈的价格战走向不战而胜的“和平演变”，且格局优化的新范式将令大量保有现金不经济，龙头分红也有望进一步上升，未来水泥龙头有望向水电白电等估值对标，在此继续重点推荐海螺水泥，中国建材，华润水泥，华新水泥，上峰水泥，冀东水泥，祁连山，天山股份等布局超前，资源优势明显的水泥龙头企业。

“大国大城”与“后工业时代”的资源品。在华东中南城市群进入“大国大城”城镇化阶段，区域步入后工业时代，作为水泥生产原料的区域内石灰石矿山迅速资源化；2019年11月巢湖水泥矿山的停采揭开了大幕，颇具代表性的长江中下游城市群城市化进程的快速推进与稀缺自然资源保护的只增不减将逐步挤出资源劣势的部分水泥（石灰石）矿山和生产线，供给端波动（收缩）将为每年“大概率事件”；

“和平演变”行业集中度提升范式不再是价格战。劣势矿山关停或产线被迫退出，而最后能承接这些产线和产能指标的仅可能为具有充足矿山资源储备且区位布局极佳的龙头企业，举例来说，长江下游城市群，这将使得市场份额进一步集中于类似海螺等龙头，行业集中度提升的过程将从2016年之前二十年走过的价格战“拼刺刀”拼成本，进入到“和平演变”时代。我们认为2019是城镇化“大国大城”方向开启的元年，华东中南城市群城镇化进程所带来的水泥需求平台期足够长，因此，高价格中枢将成“和平演变”的结果；

“不战而胜”，估值提升之路只是起点。海螺等龙头区位及矿山资源有相当优势，“和平演变”将为其贡献意料之外的产能成长性同时享有高价格中枢下的高产能利用率，其现金大量储备应对行业大幅波动的必要性也将降低，分红空间或有望迎来释放。产线指标无新批已使水泥具有核心资产不可复制与不可替代特点；而未来矿山资源比产线指标核心资产属性更强。水泥因此具备资源定价+产品瞬时的特性，在需求确定区域可类比水电商业属性，分红率也有望上追，行业估值龙头应向其对标；类比白电企业2011年后生命周期，水泥行业正处于“后价格战”时代的开端，估值逐渐抬升的趋势。

风险提示：宏观经济波动；环保政策放松；原材料成本提升。

1.后工业时代，“和平演变”与“不战而胜”

“后工业时代”的资源品：我们曾与2017年初提出水泥是“后工业时代”最佳“资源品”的概念，而由于中国地区发展的差异性较大，我们认为，事实上，在华东，中南部分区域，已经充分满足我们所提出的假设，步入后工业时代，作为水泥生产原料的区域内石灰石矿山迅速资源化；

2019年11月巢湖水泥矿山的停采揭开了大幕，颇具代表性的长江中下游城市群城市化进程的快速推进与稀缺自然资源保护的只增不减将逐步挤出资源劣势的部分水泥（石灰石）矿山和生产线，供给端波动（收缩）将为每年“大概率事件”；

“和平演变”的大时代：劣势矿山关停或产线被迫退出（矿证到期或资源枯竭），而最后能承接这些产线和产能指标的仅可能为具有充足矿山资源储备且区位布局极佳的龙头企业，举例来说，长江下游城市群，这将使得市场份额进一步集中于类似海螺等龙头，行业集中度提升的过程将从2016年之前二十年走过的价格战“拼刺刀”拼成本，进入到“和平演变”时代。

我们认为2019是城镇化“大国大城”方向开启的元年，华东中南城市群城镇化进程所带来的水泥需求平台期足够长，因此，高价格中枢将成“和平演变”的结果。

2021“不战而胜”：类似海螺水泥为代表的龙头上市公司区位及矿山资源的相当优势，“和平演变”将贡献意料之外的产能成长性，因此在“后工业化”的区域，享有高价格中枢下的高产能利用率；

还需要关注的是，对资本市场的连锁反应：和平演变意味着，现金流维持充沛的同时，现金大量储备应对行业大幅波动的必要性降低，其分红空间或也有望迎来释放。

资源定价+产品瞬时，水泥“核心资产”估值由此可类比电力、白电：产线指标不再新批已经使水泥具有核心资产不可复制与不可替代的特点；而矿山资源化，熟料产能背后的矿山资源比产线指标本身“核心资产”属性更为明显，水泥因此具备资源定价+产品瞬时的特性；在需求确定的区域，可类比电力的商业属性，而分红率在“和平演变”分红率也有望上追，因此我们判断海螺水泥未来估值应向水电、白电龙头估值对标；类比白电企业2011年后生命周期，水泥行业正处于“后价格战”时代的开端，估值逐渐抬升的趋势。

在此，我们继续重点推荐水泥“茅台”