布局炙手可热的模式动物赛道：南模生物技术领先的活试剂供应商

　　南模生物成立于2000年9月，是一家专注于模式生物领域，主要从事基因修饰动物模型及相关技术服务企业。

　　2000年 11月，获得国家科技部 ”863”计划支持，建立生物技术领域疾病动物模型研发基地；随后不断搭建各项技术平台，充实研发实力，成功获得转基因小鼠、基因敲除小鼠，搭建起斑马鱼平台、线年获得 IDG 相关资本 4000 万风险投资；

　　2021年12月，南模生物登陆科创板，成为国内第一家上市的模式动物企业。模式生物是指应用于科学研究及药物研发、揭示某种具有普遍规律生命现象的生物物种，被称为活的试剂，有着不可替代的作用。

　　目前累计研发构建了超过6,000种标准化模型资源库，可为基因功能研究、新靶点发现及新药药效评价提供相应的动物模型和技术服务，已服务众多科研机构研究团队、创新药公司及 CRO公司。

　　第一大股东为砥石咨询，股权占比47.49%；其次为上海科投，占比18.4%；海润荣丰占比11.49%；康军宁元占比10%。

　　一致行动人费俭、王明俊通过砥石咨询、璞钰咨询、砥君咨询合计控制公司48.87%的股份，成为公司共同实际控制人。

　　其中上海科投是上海国资委下属的科技型投资机构、海润荣丰背后是IDG资本、康军宁元是康龙化成与君联资本发起设立的生物医药领域专业投资机构，可以看出公司股东资本实力雄厚。

　　公司核心技术人员及研发团队拥有丰富的模型研发经验，董事长、研发方向的主要负责人费俭曾任中科院上海生科院模式生物研究中心研究员、主任，目前担任同济大学生命科学与技术学院特聘教授，主导和参与公司各核心技术的立项和项目实施。背靠中科院和同济大学，公司人才队伍还在不断扩充。

　　2020年公司营收为1.96亿元，同比增长26.74%，2014-2020年复合增长率为34.57%；2020年公司归母净利润0.45亿元，同比增长91.64%，2014-2020年复合增长率为28.49%，2018-2020年复合增长率为73.21%，由于2017年公司实施股权激励带来管理费用提升，导致净利润为负。

　　另外订单量呈现快速增长态势，2020年全年订单达7226个，2021H1订单量为5309个，订单增速也在快速提升。

　　期间销售、管理、财务费用率相对平稳；研发支出不断提升，2018-2020年研发支出分别为为 1760.26万元、2868.59万元、3441.64万元、2021Q3 为3385.95万元，占营收的比重为 14.49%、18.53%、17.54%和17.58%，公司不断加大内部研发平台的建设力度，致力于内部基因修饰动物模型品系及新技术开发，以维持在国内市场的竞争优势并缩小与国际一流企业的差距。

　　2018-2021H1 科研机构营收占比 82.06%、73%、66.29%和 58.32%，呈现逐步下降的趋势；取而代之的是工业客户市场占比不断上升，尤其是 CRO 公司和创新药企的需求有望成为新的增长动力。

　　2021 年上半年，公司加大海外业务的拓展力度，海外业务量快速提升，国外市场营收占比由 2018 年的 1.65%增长到 2021H1 的 7.14%，未来公司还计划在美国加州、波士顿等地设立分公司，预计未来占比还将进一步增加。

　　国内市场收入占比长期维持在 90%以上，其中绝大多数分布在华东地区，主要由于公司总部设立在上海，考虑到模式动物运输半径，优先辐射华东地区。

　　公司的主要产品及服务分为基因修饰模式动物和模式生物技术服务，模型产品主要应用于基础科学研究和药物开发，技术服务主要应用于基因功能表型分析、靶点验证、药物发现及评价等。

　　基因修饰动物模型系指以模式生物为载体，利用基因编辑技术将目的 DNA 片段导入或删除修改内源基因，而构造出的能够模拟人类特定生理、病理、细胞特征的生物模型。

　　基因修饰动物模型包括定制化模型、标准化模型、模型繁育和模型购销业务；模式生物技术服务包括药效评价及表型分析、饲养服务、其他模式生物技术服务。

　　2021 年上半年，各细分业务的营收占比最大的为标准化模型，占比 32.59%，其次依次是模型繁育（26.87%）和定制化模型（14.68%），均为基因修饰模式动物产品。

　　南模生物自2000年成立以来，一直致力于基因修饰动物模型研发，拥有完善的模式生物基因修饰模型研发平台和研究分析体系，逐步建立完善了小鼠、大鼠、斑马鱼和线虫的基因修饰模型研发体系，实现了从基因信息分析到模型构建的一站式研发模式，利用多层次的模式生物体系建立了系统的基因功能体外分析、动物模型研发、体内表型分析和动物药效评价的人类基因功能研究和新药发现的科研服务能力。

　　同时还拥有DNA段组装系统开发技术、CHO细胞定点高表达系统开发技术、肿瘤免疫治疗靶标筛选系统开发技术、DNA段定点插入系统开发技术、鼠源肿瘤移植模型资源库系统开发技术、人源化抗体小鼠开发技术六项技术储备。

　　基于此，南模生物承担了十多项与动物模型开发相关的国家科技重大专项及其他重大科研项目。目前公司共拥有14项授权发明专利。其中，境内授权专利13项，境外授权专利1项。

　　公司整合多年研发积累的成品小鼠模型，在2021年推出了优吉鼠资源库，截至目前，当前库内拥有6000多种标准化模型（或胚胎冻存），包括热门基因的敲除、敲入或过表达模型，相对于传统的定制模型，现货标准化模型可将发货时间缩短 1 倍以上。

　　根据 GMI 数据，2019年，国内基因修饰动物模型市场规模约为52亿元，所述动物模型市场涵盖大小鼠、非人灵长类动物、犬类、斑马鱼等全部动物模型市场，南模生物市场份额约为 1%。

　　按动物类型分类，其中大小鼠动物模型市场规模2019年合计约26亿元，南模生物市场占有率约为6%。根据 Frost & Sullivan 统计，公司2019年在国内定制化模型和繁育及饲养服务 的市场占有率分别排名第二和第一，均处于龙头地位。

　　在定制化模型领域，2019年国内市场规模为 4.3 亿元，按照 2019 年定制化模型收入 4006.48 万元测算，公司定制化模型细分市场占有率为 9.2%，在境内市场中排名市场第二，与市占率第一的百奥赛图基本持平。

　　在标准化模型领域，2019 年国内市场规模为 16 亿元，公司 2019 年营业收入为 3944.77 万元，市场份额为 2.5%。

　　在模型繁育及饲养服务领域， 2019 年国内市场规模约为 6 亿元，公司该项业务 2019 年收入合计 6,103.01 万元，市场份额为 10.1%，国内市占率排名第一。

　　整体来看，目前行业市场较为分散，集中度有待提升，这也为头部企业的未来发展提供了机遇和增长空间。

　　2021 年，南模生物上海金山基地正式投入使用，广东中山基地也即将投入使用，主要功能定位是扩大基因修饰大小鼠模型研发、表型分析、饲养繁育及药理药效服务等平台。

　　新基地投入使用后，南模生物笼位总量将超过 10 万，可同时容纳 50 万只以上的小鼠，极大地提升南模生物的业务规模。

　　模式生物是指应用于科学研究，用于揭示某种具有普遍规律生命现象的生物物种，被称为活的试剂，有着不可替代的作用。相较于野生型的模式生物，基因修饰模式生物能够对目标基因开展功能缺失或功能获得的研究，达到对人类生理或病理更精确的模拟，因此更适合作为研究人类基因功能和人类疾病致病机制探索的实验模型。

　　随着基因编辑技术的发展，能够对小鼠基因组进行精准修饰并实现稳定遗传，基因工程小鼠模型成为主流。目前小鼠模型生产企业大都基于基因工程遗传修饰技术，提供小鼠模型和相关技术服务，满足客户在基因功能认知、疾病机理解析、药物靶点发现、药效筛选验证等基础研究和新药开发领域的相关需求。

　　模式生物最早是从实验室走出来的行业，目前发展为面向科研服务和新药研发两大市场，对应科研客户和工业客户，覆盖生命科学领域和生物医药领域。

　　在生命科学领域，随着基础研究经费投入力度加大，带动下游科研客户市场需求，促使动物模型使用量持续增加和市场规模增长。

　　基因修饰动物模型行业上游为生命科学工具行业，包括实验动物、实验设备、实验试剂、生物信息等领域；下游为生命科学和医学研究行业，包括科所院校、医药公司、CRO 公司等研发活动主体。

　　基因修饰动物模型行业在生物医药产业链中为临床前研究提供服务，具体涵盖药物发现、药学研究和安全性评价等阶段。

　　2019 年全球动物模型市场规模约为 149 亿美元，按照使用的构建技术，动物模型市场主要对应 CRISPR、ES 细胞打靶、显微注射、核移植等技术类别。

　　其中，前三类技术对应的为基因修饰动物模型，2019 年基因修饰动物模型市场规模约 为 100 亿美元，2016-2019 年 CAGR 约为 9.6%，规模增速略高于动物模型服务市场。预计 2025 年将增至 166 亿美元，约占动物模型服务市场规模约 67%。

　　按照使用的动物类别，2019 年小鼠模型的全球市场规模约为 76 亿美元，预计 2025 年将增至 127 亿美元，占总市场规模比例约为 50%，是动物模型最主要使用的模式生物载体；除小鼠模型外，以大鼠、猴子为载体的动物模型亦有一定的市场份额，2019 年规模约为 12 亿美元左右。

　　基因修饰动物模型市场规模从 2016 年的 5.82 亿美元增长至 2019 年的 7.33 亿美元，年复合增长率为 8.0%，预计 2025 年将增至 12.1 亿美元。

　　2020 年中国小鼠模型市场规模为 4.69 亿美元，2016-2020 年 CAGR 约为 30.3%，市场正处于高速增长。相较于全球市场，中国市场未来的增空间广阔。

　　未来公司将继续秉持技术优先、客户至上的理念、围绕自身核心技术优势，结合国内外需求情况，进一步提升模型研发和制备能力、优化产品结构、拓宽模型应用领域，实现可持续发展，力争成长为服务于全球生物医药企业、CRO 公司的基因修饰动物模型及相关技术服务供应商。

　　以基因修饰动物模型的研发、制备为基础，针对生物医药研发企业和 CRO 公司的需求，开拓工业客户，继续丰富以自身免疫缺陷动物模型为代表的基础动物品系建设，积极布局以人源化为代表的肿瘤、免疫、神经系统疾病和罕见病领域的模型研发，并以此为契机，提供基于模型的药效评价等临床前药物研发服务，持续稳健的延伸和扩展产品服务链。

　　（2）针对肿瘤、免疫和神经系统疾病靶点，构建人源化药靶模型资源库，已经构建了 200 多种人源化靶点基因修饰小鼠品系；

　　公司将持续提升基因修饰大小鼠模型的工程化制备能力，加强工艺技术创新力度，深化与现有客户的合作，强化供应能力，积极开拓全球市场，加速自研基因修饰产品的推广应用，持续巩固和加强在基因修饰动物模型领域的优势地位。

　　（4）针对基因修饰动物模型需求新的特点，增加常用模型和工具模型资源储备，为科研用户提供“货架”基因修饰动物模型，选择具有重要研究价值和成药前景的基因建立基因修饰动物模型资源库（正在进行中），建立 200 种 Cre/Dre 等重组酶工具模型资源库（已基本完成），为基础科研提供模型支撑；

　　（1）随着国内基础研究经费投入力度的加大、创新药物研发和 CRO 行业的蓬勃发展，动物模型的使用量将持续增长；

　　（2）另外随着 CRISPER 的应用和对胚胎干细胞的，国内生产动物模型的效率和成本不断降低，工业端客户正从野生小鼠逐步转向基因修饰小鼠，并有长期使用的倾向，因此工业端市场使用较多的标准化模型业务有望快速成长。

　　公司业务板块主要分为定制化模型、标准化模型、模型繁育、药效评价及表型分析、饲养服务、其他模式生物技术服务及其他服务，假设如下：

　　由于技术进步、效率提升，定制化模型价格水平随之逐步回落并趋于稳定；得益于基因编辑技术的应用和销售规模的扩大，定制化模型的单位成本逐渐降低，2020 年毛利率已提升到 52.48%。

　　作为公司重点发展业务，研发投入力度大，扩充模型，增速较快，项目数量逐年增长，但项目单价较低。

　　该板块又分为自然繁育、辅助生殖繁育和 SPF 净化。其中 SPF 净化业务受新冠影响业务开展较少；辅助生殖繁育呈现快速增长，相较于常规繁育效率更高，市场需求正逐步扩大。根据各细分业务增长趋势我们得到模型繁育板块 2021-2023 年营收 68.87、80.97、91.77 百万元。

　　由于下游药企、CRO、科研院所需求旺盛，需求增长态势较好，单价水平提升；且受到规模效应影响，成本稳定，毛利率提升。我们假设 2021-2023 年其项目数量为 660、1055、1583 个；项目单价为 5.59、6.15、6.46 万元/个；毛利率为 60%、60%、60%；对应板块营收 36.88、64.91、102.24 百万元。

　　该板块目前服务的客户数量稳步增长，毛利率已处于较高水平。我们假设 2021-2023 年其项目数量为 221、265、305 个；项目单价为 13.31、13.44、13.58 万元/个；毛利率为 75%、75%、75%；对应板块营收 29.42、35.66、41.41 百万元。

　　公司作为模式动物赛道上市第一股，赛道内的核心企业集萃药康（科创板上市流程中）、百奥赛图（港股上市流程中）和赛业生物均尚未正式上市。我们选取同样涉足模式动物业务的药物安评龙头昭衍新药作为可比公司，参照 wind 一致预测 2022 年 PE 为 53 倍。

　　公司生产的基因修饰动物模型主要指基因修饰小鼠模型。作为赛道中的头部企 业，营收稳健： 2020 年公司营收为 1.96 亿元，同比增长 26.74%，2014-2020 年复合 增长率为 34.57%。

　　归母净利润有所波动，但盈利能力持续增强中：2020 年公司归 母净利润 0.45 亿元，同比增长 91.64%，2014-2020 年复合增长率为 28.49%，2018- 2020 年复合增长率 73.21%，由于 2017 年公司实施股权激励带来管理费用提升，导致净利润为负。

　　订单量呈现快速增长态势：2020 年全年订单达 7226 个，2021H1 订 单量为 5309 个，订单增速也在快速提升。

　　重点发力增长潜力突出的标准化模型业 务：2021 年上半年，各细分业务的营收占比最大的为标准化模型，占比 32.59%， 其次依次是模型繁育（26.87%）和定制化模型（14.68%）。

　　南模生物拥有基于 CRISPR/Cas 系统的基因编辑技术、ES 细胞打靶技术、基因表达 调控技术、辅助生殖技术等核心自主研发的四大核心技术。

　　公司整合多年研发积 累的成品小鼠模型，在 2021 年推出了优吉鼠资源库，截至目前，库内拥有 6000 多种标准化模型，相对于传统的定制模型，现货标准化模型可将发货时间缩短 1 倍以 上。与同行业头部公司相比，南模生物拥有的模型数量处于领先地位。

　　模式生物最早是从实验室走出来的行业，目前发展为面向科研服务和新药研发两大市场，对应科研客户和工业客户，覆盖生命科学领域和生物医药领域。在生命科学领域，随着基础研究经费投入力度加大，带动动物模型使用量持续增加和市场 规模增长。

　　在生物医药领域，创新药研发和 CRO 行业蓬勃发展带动上游模式动物需求爆发，工业端客户的需求潜力突出，为行业发展提供了良好的机遇。

　　全球市场 稳步增长，2019 年基因修饰动物模型市场规模约为 100 亿美元，2016-2019 年 CAGR 约为 9.6%，预计 2025 年将增至 166 亿美元。中国市场空间广阔，基因修饰动物模型市场规模从 2016 年的 5.82 亿美元增长至 2019 年的 7.33 亿美元，年复合增长率为 8.0%，预计 2025 年将增至 12.1 亿美元。

　　未来公司将继续加大研发创新投入，延伸药物研发上下游市场，开拓工业客户， 目前公司工业客户市场占比不断上升，尤其是 CRO 公司和创新药企的需求有望成为 新的增长动力。

　　另外公司还有计划的加大海外市场的布局，在当前国外营收低基数、 高增速的背景下（营收占比由 2018 年的 1.65%增长到 2021H1 的 7.14%），海外市场 也将成为新的增量板块。

　　行业细分市场空间较小，未来增长不及预期：目前国内基因修饰动物模型市场规模尚小，且未来增长受下游药物研发需求影响较大，如下游需求减弱，行业市场空间增长动力不足，公司业务增长空间也将受限。

　　基因编辑通用技术升级迭代风险：基因修饰动物模型服务行业是基础生命科学和转基因、基因打靶及编辑技术的综合应用领域，技术门槛高，发展变化快。随着对基因编辑机制及分子生物学领域研究的进一步深入，未来可能出现新一代效率更高、成本更低、适用范围更广的基因编辑技术。若目前通用的 CRISPR/Cas 基因编辑技术被替代，公司无法及时根据新的基因编辑通用技术开展研发工作并运用到基因修饰动物模型中，将面临基因编辑通用技术升级迭代的风险；另外 CRISPR/Cas9 相关技术授权还存在不确定性风险。

　　实验动物管理风险：公司主要从事基因修饰动物模型服务业务，需要饲养大小鼠等实验动物。随着实验动物相关监管政策趋严，公司如果在经营规模扩大的情况下对于实验动物的管理出现纰漏，或因内控疏忽导致违反实验动物伦理或实验动物福利相关规定的情形，可能面临被处罚的风险。