“价值投资一哥”的投资哲学进化论 用更长的探照灯来

“价值投资一哥”的投资哲学进化论 用更长的探照灯来绿箭侠第二季22 近年价值投资的热度很高。 价值投资者先评估股票的内在价值，并将其与现价相比。如果价格被低估，并且能够提供充足的安全边际，那么可以买入该标的并进行持有。在国内，从事价值投资的基金经理少

近年价值投资的热度很高。

价值投资者先评估股票的内在价值，并将其与现价相比。如果价格被低估，并且能够提供充足的安全边际，那么可以买入该标的并进行持有。在国内，从事价值投资的基金经理少之又少，这是因为必须要有一套自成一体的投资“哲学”。没有这层积淀，想通过价值投资取得高回报可以说是天方夜谭。这种高难度任务，蔡向阳却做到了，成为当之无愧的“价值投资一哥”。

身高一米九的他，曾经是个热血少年，篮球、网球、游泳、滑雪样样精通。尽管“少年”的标签已被岁月撕下，头脑极度理性，内心却依然赤子。他还是从前那个少年，没有一丝丝改变。除了“高度”让他在基金经理中与众不同。蔡向阳更有他自成一脉的投资逻辑，他用“框架”这一哲学概念来解释。

蔡向阳特别欣赏《深奥的简洁》的理念：复杂，其实很简单：即使是看来完全随机的行为深处，也只是遵从简单的因果规律。世界是可以被认知且预测的，不断认知世界的过程，才是人生最重要的意义。从高维度向下看，一切对于天地循环而言，却显得微不足道。因此，“降维打击”便成为蔡向阳自己的第一个框架。

“降维打击”的进化论

十多年前，当他刚刚迈入投资研究领域时，主攻景气度投资，涉及很多行业。每发现行业的触发因素不同，他就会去深入挖掘是什么。随着中国经济模式的极速变化，蔡向阳愈发感觉到景气度投资的局限性——很难抓全产业的各个方面。对于研究者而言，更要全面考虑供给和需求的每个过程。

二十多年前，巴菲特、芒格的壁垒型投资开始成为主流。其核心是通过信息不对称获得利润。存在信息不对称，便会存在壁垒。彼时，中国的互联网产业正在崛起，蔡向阳发现了问题的严重性。

互联网打破了信息不对称，不断打破壁垒型投资的优势。彼时壁垒型投资在美国已逐渐被互联网型投资超越——市值前10大公司，7个是互联网企业。蔡向阳敏锐地意识到，中国的互联网发展只会更快，而正如赫拉利的《未来简史》，站在未来的维度，智能的替代将不可避免，数据将成为核心的资源。因此，蔡向阳从壁垒型投资向互联网型投资转换，开始了“降维打击”。

在互联网领域，“天时”重要，速度更重要。世界发展越来越快，机会的时间窗口越来越短。若腾讯在移动互联网时没推出微信，就不会有今天的十亿级别超级应用；在4G没有发展时，抖音正是在最好的时刻出现；智能手机普及，出来了美团。时间窗口来临时，一定要快速占领市场获得更高份额。

“更长的探照灯”

蔡向阳70%的时间都用于调研和读书，翻开历史的书，点亮信念的灯。

芒格的《穷查理宝典》对蔡向阳的影响很大。芒格认为，投资是综合理论，不能仅关心投资知识，需要对多学科掌握。所以，蔡向阳投资互联网个股时，就先把互联网的商业模式理解透彻——在逐渐饱和的互联网大潮中，对长尾和利基市场的把握仍然可以创造新机遇。

想要让假设和真实市场严丝合缝并不现实，研究者对世界的判断应当是不断修正的，调研是历尽黄沙始见金。蔡向阳曾经为了搞清美团的商业模式，夜以继日地约见了百余位基层一线人员。为配合互联网的工作节奏，蔡向阳甚至在凌晨一点和调研对象交流。

基于以上，蔡向阳价值投资的框架水到渠成。他认为，从供给、需求两端来看，最好的商业模式是供给端缩小，需求端增长（疫苗板块：政策限制导致参与者减少），次好的商业模式是供给端不变，需求端增长（白酒、眼科、医疗器械）。一般商业模式是供给端增加，需求端增加（大部分行业）；或者供给端减少，需求端减少（啤酒）。较差的商业模式供给端增加，需求端减少。价值投资要从好的商业模式中选择公司。

“重仓”加持

“更长的探照灯”让选择牛股对于蔡向阳成了十拿九稳的事，也让 “重仓”成为的他鲜明风格。

蔡向阳重点选择投资优势互联网型公司，及不容易被互联网型公司颠覆的壁垒型公司。他认为，尽管互联网能够打破传统渠道的产品优势，但品牌壁垒很难打破——品牌是情感的寄托、历史的积淀，互联网要蚕食这些传统市场，需要更多的时间。

搭建了如此多“离经叛道”的框架，丝毫不影响蔡向阳用业绩说话 。首先，“重仓”和高回报齐头并进。同时，蔡向阳集中度高的组合和仅仅约30%左右的换手率可谓是一枝独秀，也更加印证了他强大的洞察力和判断力。从他主理的产品中可以管窥一二。

2018.1.17成立以来，回报率已达122.1%的华夏稳盛（005450）（数据来源: Wind，截至2020.12.31），“重仓”的特征非常明显，以76.43%的持股集中度碾压34.45%的同类平均水平（数据来源：Wind，截至2020.9.30）。

（数据来源：Wind, 截至2020.9.30）

今年（2020.3.18）成立以来，回报已经达到62.8%的华夏兴阳一年持有（009010）（数据来源: Wind，截至2020.12.31），一脉相承。重仓率69.15%，远超同类平均46.31%（数据来源：Wind，截至2020.9.30）。

（数据来源：Wind, 截至2020.9.30）

在既往的战绩面前，蔡向阳却强调他对未来的认识：渠道赚的钱都会被“革命”，应该把钱留给新的创造者。这与他的人格有着很高的一致性——纯粹的性格下面，却有着异于常人的理性。蔡向阳总喜欢引用书中的案例，如此文绉绉的基金经理可不多见，原因何在？不想落后于时代是他一直坚持的原则，而对世界的认识的不断提升更是他孜孜以求的目标。

巴菲特等人已将壁垒投资的原理讲的非常透彻，而互联网的内涵，很难讲清楚——时代变化太快了，很难用以往的框架来套用。唯一的办法就是不断地学习，用互联网的方法才能跟上时代。

未来，蔡向阳希望将更多精力放在互联网投资，因为抖音、快手、拼多多、Bilibili等公司逐渐港股上市。要寻找出优质的公司伴随其不断成长。正如蔡向阳非常欣赏的高瓴资本创始人张磊的新作《价值》所说：在价值投资基础上，要进化为帮助企业创造价值，让价值护城河不断扩宽。

追寻“价值投资一哥”蔡向阳的投资哲学

华夏兴阳一年持有

（基金代码：009010）

2021.1.4 全新出发